Como fica a BrOi depois do crash?

Governo e Anatel têm pouco tempo para cumprir todos os passos legais necessários para viabilizar a BrOi. A data limite contratual é 21 de dezembro. Se a operação não tiver o sinal verde da agência, a Oi terá de pagar à BrT uma multa rescisória de R$ 490 milhões. Mas mesmo que se chegue a toque de caixa ao prazo limite, BNDES e fundos de pensão (os sócios que abriram mão de serem controladores majoritários) terão de fazer em dezembro uma pausa para meditação antes que a Oi desembolse os cerca de R$ 9 bilhões para adquirir o controle da BrT e pague o tag along aos minoritários. Duas perguntas terão que ser feitas: será que o negócio nesse valor ainda vale à pena? será que não é preferível e mais barato pagar a multa rescisória e procurar outro caminho?
A razão para a reavaliação do negócio é evidente. O acordo foi fechado no dia 25 de abril deste ano quando o Ibovespa estava em 65.185 pontos. De lá para cá, houve o crash das bolsas e as empresas de capital aberto, como as operadoras de telecomunicações, tiveram suas ações negociadas no mercado por valores em média 50% abaixo daqueles praticados na época em que se fechou o acordo da BrOi, e podem cair ainda mais. Em outras palavras, com R$ 9 bilhões daria, agora, para comprar em bolsa o dobro ou até mais de ativos que se podia adquirir no dia 25 de abril.
Não é bem assim que se faz a conta nos casos de fusões e aquisições em que se negocia o controle de empresas, certamente dirão articuladores da BrOi. Embora o chamado valor de mercado (cotações em bolsa) seja um dos parâmetros a serem levados em consideração no cálculo de quanto valem BrT e Oi juntas, há dois outros parâmetros até mais relevantes a se olhar. Em primeiro lugar, o fluxo de caixa descontado (onde o desconto é a taxa de risco). E é óbvio que esse parâmetro também muda no novo cenário econômico das telecomunicações que se vislumbra após o crash. Pode-se dizer que a economia crescerá a partir de agora menos do que no período anterior e que o ritmo de crescimento do fluxo de caixa das operadoras de telecomunicações também acabará reduzido. Trocando em miúdos, haveria aí mais uma razão para analisar novamente o negócio da BrOi.

Por fim, o último e relevante parâmetro a ser questionado na aquisição da BrT pela Oi é a sinergia entre as empresas. Isso significa checar se elas juntas não seriam uma mera soma aritmética de resultados de ambas, ou até menos. Se, enfim, juntas elas geram mais valor do que separadas. Do lado dos fundos de pensão (vendedores e compradores na operação), quem fez os cálculos garante que existe essa sinergia. Mas a opinião não é unânime. Há analista de investimento projetando um preço alvo para a ação da BrOi que fica igual ao da Oi/Telemar. Como qualquer outro prognóstico no mercado de ações, trata-se de um chute baseado em estudos. Pode estar equivocado e a aquisição da BrT criará mais valor, havendo portanto a propalada sinergia. Mas, para ter maior segurança, não conviria também reavaliar esse parâmetro em dezembro?
Para concluir, há um outro fator a ser considerado. É justo e moral que Citi e, principalmente, Opportunity saiam desse negócio com recursos que em termos relativos sejam equivalentes ao dobro do que teriam a receber pelo acordo anunciado a 25 de abril? No caso do Opportunity, acusado de uma extensa lista de ilícitos cometidos durante sua gestão de sete anos na BrT, soma-se ao fantástico ganho de capital (para quem aplicou quase zero de capital próprio) um inconcebível perdão de seus acusadores: o Citi e os fundos de pensão que retiraram os processos que corriam na Justiça brasileira, em Nova York e em Cayman.
Convém lembrar ainda que as ações do Opportunity na BrT a serem pagas em dezembro pelo valor de controle de abril foram em grande parte adquiridas por meio de garimpagem. Ou seja, conforme inquérito que anda a passos de tartaruga na CVM e é também assunto da operação Satiagraha, foram adquiridas com informações privilegiadas pelos ex-gestores da BrT junto a incautos detentores de antigos planos de expansão do Sistema Telebrás. O risco da revenda desses papéis para a Oi vir a ser contestada na Justiça é, portanto, grande. Será que convém apostar mais uma vez nas facilidades atribuídas a Daniel Dantas nos tribunais?
Em meio ao crash e à crise econômica que se prenuncia (ou não), vários negócios contratados foram desfeitos ou refeitos no Brasil e no mundo. Aqui temos os exemplos recentes da Aracruz com a Votorantim ou ainda da Cyrella com a Agra, que desfizeram seus respectivos acordos.
Até dezembro, há tempo para refletir. Por que não usar os R$ 9 bilhões da Oi para pagar a multa rescisória e adquirir ativos no Brasil ou no exterior que se tornaram mais interessantes e baratos para a Oi? Por que não avaliar até a oportunidade de pagar a multa e renegociar a própria BrT? No mundo de volatilidade do valor dos ativos em que vivemos, tudo é possível. Inclusive corrigir eventuais equívocos. (Este editorial é parte da edição de outubro da Revista TELETIME, que circula esta semana.)